【东吴晨报1229】【行业】电子、机械设备、保险Ⅱ、汽车【个股】金达威、豆神教育、康耐特光学、必威官方网站- Betway APP下载- 2026世界杯指定体育平台九丰能源、东鹏饮料、东方电缆

2025-12-29 16:42:27　　点击量：

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　　11月单月产险公司保费同比+2.3%，车险与非车险增速均环比改善。1）2025年1-11月产险公司保费达16157亿元，同比+3.9%。11月单月产险公司保费达1248亿元，同比+2.3%，增速转正（10月为同比-5.5%）。2）11月车险保费增速转正。1-11月车险保费同比+3.1%，11月车险保费同比+1.9%，增速转正（10月为同比-6.6%）。根据汽车工业协会数据，11月汽车产销在高基数基础上分别同比+2.8%、3.4%，新能源车产销分别同比+20%和+20.6%。我们认为，由于新能源车单均保费较传统燃油车更高，伴随新能源汽车渗透率的提升，亦将增强车险保费增长动力。3）11月非车险保费增速亦实现转正。1-11月非车险同比+4.8%，11月单月非车险保费同比+3.1%，增速转正（10月为同比-3.4%）。其中：健康险/意外险/责任险/农险11月保费分别同比+34%、+9%、+3%、-10%，分别较10月增速+16pct、+12pct、+6pct、-4pct。我们预计非车险业务“报行合一”分批落地实施，短期保费增长或有压力，但长期有助于规范行业费用投放，改善整体盈利水平。

　　负债端、资产端均持续改善，估值仍有较大向上空间。1）我们认为市场需求依然旺盛，预定利率下调+分红险转型将推动负债成本持续优化，利差损压力将有所缓解。2）近期十年期国债收益率企稳于1.84%左右，我们预计，未来伴随国内经济复苏，长端利率若继续修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。3）当前公募基金对保险股持仓仍然欠配，2025年12月26日保险板块估值2025E 0.67-1.0倍PEV、1.31-2.17倍PB，处于历史低位，行业维持“增持”评级。

　　全产业链布局，品牌矩阵初成。厦门金达威是国内少有的全产业链覆盖的保健品龙头公司：①上游原料业务包括辅酶 Q10、维生素 A 及维生素D 等产品，其中辅酶 Q10 约七成出口至美国，全球市占率达 50-60%；②C 端业务包括 Doctor’s Best（下文简称 DRB）、Zipfizz 等品牌，DRB已成长为北美为数不多的销售额超亿美元的保健品牌，亦通过跨境电商渠道销往国内。2024 年公司收入/归母净利润为 32.40/3.42 亿元，其中原料/C 端保健品/其他业务收入占比分别为 30%/61%/9%，收入整体表现平稳，盈利受毛利率（维生素 A 等价格）影响存在波动。

　　保健品行业创新高地，成长弹性。①老龄化筑底、新消费驱动，我们预计 2025-2027 年我国营养保健品行业增速有望维持在高个位数。渠道为影响保健品行业格局的重要因素，疫后边际变化为线%，电商品牌有望获得长足发展。②其中，跨境电商为重要组成部分，电商中跨境渠道的占比由 2022 年的约 43%增至 2024 年的约 50%，三年间增长近 7pct。③金达威为唯一一家保健品行业内，打通了原料、代工、C 端的上市公司，质地稀缺。

　　品牌乘势而起，原料贡献弹性。①金达威为辅酶 Q10 品类赛道“常胜将军”，截至 2024 年 70%左右出口至美国。由于国内辅酶 Q10 需求增长较快，我们预计该原料销量增速高于行业水平，未来三年或呈大个位数~低双位数的年化增长。由于头部厂商扩产，我们预计未来三年单价或微幅下滑，综合而言公司辅酶 Q10 收入或呈稳健的正增长；②维生素业务贡献业绩弹性：全球维生素 A 供给集中，寡头市场，头部厂商产能节奏及供应情况影响供给格局，猪周期影响行业需求。维生素 A 价格波动偏大，受供需影响呈周期性波动，为公司业绩贡献偶然弹性。特殊事故致 24H2-25H1 维生素 A 价格走高，我们预计不可持续，2025H2 该系列收入高基数下或有承压；③品牌端千里之行，发轫于今：金达威自 2012年开始布局 C 端、收购“科学实证派”专业营养品牌 DRB（具备300+SKU），基本实现全品类覆盖，我们预计 DRB 于美国销售额增速有望稳定在中~高个位数，高于行业增速，经前期中美团队讨论及渠道适应性打磨，2025H2 开始公司正式发力国内跨境电商及抖音等新兴渠道建设，2025 年 8 月底抖音自播起步，由于前序基数低，我们预计后续国内品牌端收入将迎明显放量，618/双十一期间全渠道销售额同比分别增长 70%/60%+。

　　教培赛道长坡厚雪，AI 打破不可能三角。中国高考报名人数从 2017 年的 940 万人增长至 2024 年的 1342 万人，本科录取率从 2017 年的 43.7%下降至 2023 年的 37.0%。在高考竞争激烈，普高比例提升的背景下教培刚性需求凸显，供求失衡格局下涨价趋势有望延续，叠加参培率恢复或同步驱动行业扩容。在教育领域，目前 AI 已应用于自动评阅、听说考试、理化实验、体育测评、精准教学等校内场景，精准学习、作文测评、口语测评、拍照搜题等校外场景，已实现了传统场景的降本、增效、提质，随模型能力提升、产品规模化落地有望打破教育领域“高质量、大规模和个性化教育”的不可能三角。

　　自研教育垂类大模型，打造“AI+教育”产品矩阵。公司依托智谱华章技术支持自研语言文学类 AI 垂类大模型“豆神 AI”，并陆续推出“AI双师”、“AI 超练”和“学伴机器人”新品。AI 双师：沉淀核心名师教学方法论与表达风格，扩展名师团队教学半径；超能训练场：集成知识图谱与自适应算法，提供即时诊断、错题溯源与过程性评价服务，可通过 3D 建模将复杂的构思技巧可视化；学伴机器人：面向日常学习与生活场景提供实时答疑、作业辅导、智能批改等教学功能；配备情绪化表达系统，可提供个性化激励、引导和反馈。公司新品有望实现教育业务内容、场景与技术的深度融合，优化产品结构。

　　深厚积淀构筑壁垒，AI 软硬生态协同加速成长。我们认为，公司多年积累的知识图谱与其他数据资产构筑了极高的竞争壁垒，短期内难以被对手复制。独有的高质量语料库为 AI 生成内容设定了专业边界，确保了垂直模型输出的准确性与适用性。在技术生态层面，公司与微软合作引入 GraphRAG 技术，并接入 DeepSeek、智谱等主流模型，同时与腾讯云达成战略合作，持续强化前沿技术协同。目前，公司已构建起“AI软件服务+硬件终端”的双轮驱动模式，通过校内外多场景联动形成学习链路闭环，全时段、全场景覆盖用户需求，有效提升了学习效率与知识留存率，提高产品与服务竞争力。

　　盈利预测与投资评级：公司以十六年教研与语料沉淀构筑基石，自研教育垂类大模型，打造“AI+教育”产品矩阵，软硬件生态成型，有望打通教育场景应用闭环，持续迭代提升产品体验。可比公司 2025-2027 年平均 PE 分别为 20.6/24.1/19.0 倍。我们预计豆神教育公司 2025-2027 年归母净利润分别为 0.9/2.1/5.6 亿元，当前市值对应 PE 分别为165.3/72.0/27.0 倍，考虑到公司原创教学教研内容储备丰富，AI 教育产品尚在陆续发布的较为早期的阶段，长期成长空间广阔，给予其一定估值溢价具备合理性，首次覆盖给予“买入”评级。

　　国内树脂镜片领军者，盈利能力持续增强。康耐特光学是中国领先的树脂眼镜镜片供应商，拥有上海、江苏及日本鲭江三大生产基地，泰国基地有望于 2026 年投产。公司产品覆盖标准镜片、功能镜片及定制镜片三大类型。公司业务模式成熟，销售网络遍布超 90 个国家。作为行业龙头，公司在技术、渠道及客户资源方面构建了深厚的护城河。公司业绩呈现稳健增长态势，2020-2024 年营业收入 CAGR 达 17.2%，归母净利润 CAGR 达 35.2%。受益于高折射率镜片、定制化镜片等高附加值产品占比提升，以及自动化产线建设带来的降本增效，公司毛利率由 2020年的 35.0%提升至 2025H1 的 41.0%，盈利能力持续增强。

　　镜片行业长坡厚雪，智能眼镜爆发在即。视力矫正为刚性需求，2024 年中国儿童青少年近视人数达 1.2 亿，老视人数达 4.5 亿，推动中国镜片制造端销售额增至 207.2 亿元。随使用场景多元化，具备防蓝光、抗疲劳等属性的功能性镜片需求快速提升。此外，2024 年国内高折射率（1.70及以上）镜片市场占比仅约 0.7%，随着对轻薄美观需求的增加，高价值量的高折射率产品替代空间巨大。我们认为智能眼镜行业正处于“供给创造需求”的关键转折点，阿里、亚马逊、Meta 等全球科技巨头加速布局智能眼镜赛道。头部镜片厂商有望充分受益：一方面，智能眼镜对极致轻薄的要求将倒逼高折射率（如 1.74）镜片成为标配；另一方面，AR光波导模组的价值量更高，有望进一步驱动产品结构优化提利润率。

　　卡位 AI 眼镜赛道，歌尔赋能开启新增长曲线。康耐特光学凭借三大优势深度布局 XR 产业链：1）公司为全球少数能规模化量产 1.74 超高折射率镜片的厂商，该产品轻薄特性完美契合 AR 眼镜的轻量化刚需，同时具备领先的自由曲面技术，可解决光波导带来的光学畸变痛点；2）依托成熟的 C2M“小单快反”生产体系，公司能够高效响应智能眼镜新零售业态下的个性化定制需求；3）歌尔股份作为公司第二大股东，在 XR整机制造领域占据全球领先地位。公司有望借助歌尔的客户渠道，快速切入全球头部科技巨头的智能眼镜供应链。公司为阿里“夸克 AI 眼镜”独家镜片供应商，产品力获验后，有望加速拓展其他智能眼镜客户。

　　盈利预测与投资评级：公司传统业务基本面稳固，成长路径清晰，随 AI智能眼镜进入规模化拐点，有望进一步打开市场空间。可比公司 2025-2027 年平均 PE 分别为 43.2/35.6/29.8 倍。我们预计康耐特光学 2025-2027 年归母净利润分别为 5.4/6.6/8.6 亿元，当前市值对应 PE 分别为43.0/35.0/27.1 倍。考虑公司 XR 业务尚处于早期，技术与渠道优势显著，我们看好其成长潜力，首次覆盖给予“买入”评级。

　　海南商发一期建设完成，核心产品完成多轮发射验证。公司海南商业航天发射场特燃特气配套项目一期工程已基本建成，液氢、液氧、液氮、氦气等核心特燃特气装置完成安装调试并进入试生产阶段。液氢产品已先后应用于长征八号遥六、长征八号甲及长征十二号等多型运载火箭发射任务，截至2025/12/23，一期累计服务8次商业及国家级发射，包括GW星座和G60星链，产品品质顺利通过发射验证。高纯液态甲烷装置亦已完成单机调试，后续有望随液氧甲烷火箭放量逐步进入应用阶段。一期产能包括液氢333吨/年、液氧/液氮各4.8万吨/年、氦气38.4万方/年、高纯液态甲烷9400吨/年，覆盖商业航天发射核心需求。

　　海南商发二期扩能规划明确，匹配常态化高密度发射需求。为进一步保障海南商业航天发射场新增工位（三号、四号工位）和中长期航天发射规划，并匹配后续常态化、高密度发射的潜在需求，同时满足海南文昌星箭产业园（卫星超级工厂）的新增需求，公司积极实施海南商业航天发射场特燃特气配套项目扩能计划（二期），现已与文昌国际航天城管理局、文昌市人民政府签署产业投资协议书，预计总投资约3亿元。扩产规划包括液氮、液氧、绿氢、氦气、氪气、氙气及航天煤油等，进一步提高项目特燃特气配套供应能力。

　　发射场地扩张+战略合作火箭公司，深度卡位商业航天特燃特气供应。公司海南商发示范效应凸显，作为国内首个商业航天特气配套项目，其成功运营为公司拓展其他发射基地提供模板。公司已拓展山东海阳东方航天港、甘肃酒泉卫星发射中心等其他商业航天基地的特燃特气合作。此外，公司多次与火箭公司包括上海航天设备制造总厂有限公司、中国航天科技集团商业火箭有限公司、中国长征火箭有限公司、北京天兵科技有限公司等多次签署相关特燃特气供气服务协议，我国商业低轨卫星组网任务艰巨，随着火箭可回收技术的突破与提高及高密度发射的实现，相关特燃特气需求潜力值得期待，公司聚焦商业航天特燃特气供应环节，打造九丰“航天特气”专业品牌，份额有望持续提升。

　　平台化战略持续深化，2026年多品类稳步加力。发展多品类是平台化战略的具象化载体，公司“1+6”品类中，“1”指东鹏特饮，能量饮料是公司基本盘，“6”则涵盖电解质饮料“补水啦”、大包装饮料“果之茶”、椰汁饮料“海岛椰”、即饮奶茶“港式奶茶”、无糖茶饮料“上茶”和咖啡饮料“大咖”，公司基于后发优势和对饮料市场的深刻洞察，多品类均落子景气赛道。中国仍处于能量饮料早中期阶段，从最开始的中低端差异化导入，到当前品牌声量放大后向中高端延伸，东鹏特饮仍有巨大成长潜力。此外，公司在品类战略中，不断切入新的景气赛道，稳步发力，成功打造新的连续成长曲线。公司将细分品类和细分人群、场景多维匹配，专案策划，精准营销，做出有益尝试，补水啦已成为行业前列大单品，果之茶、即饮奶茶、即饮咖啡也在稳步发力，渠道复用发挥良好，冷冻陈列经济性极强。另一方面公司产品系列操作成熟，以补水啦为例，规格涵盖380ml、555ml、900ml、1L装，口味涵盖白桃、柠檬、西柚口味等，充分激发动销潜力。

　　有序推新，2026年茶饮料、奶茶有望成为新发力点。中国茶饮料一直是软饮料的重要细分赛道，随着果之茶成功放量，公司顺利切入这一大的战略赛道，茶饮料是未来公司重要发力点，一方面，果之茶在1L规格基础上，将新推500ml规格，实现有糖茶赛道双轮驱动；另一方面，无糖茶在750ml鹏友上茶外，新推500ml焙好茶，以期在竞争激烈的无糖茶赛道实现突围。而港式奶茶明年也将全面推广，和现制奶茶不同，即饮奶茶在学校、工厂、长途大巴等场景需求稳定，与现制奶茶互为补充，公司通过差异化卖点营销和渠道下沉有机会实现突围。

　　持续加大冰柜投放力度，销售促进明显，规模经济性将呈现。随着终端网点数量逐步下沉到位，2025年公司加大冰柜投入来提升单点卖力，效果显著，同时也为未来产品组合更好动销做储备，我们预计2026年将延续这一节奏。此外虽然饮料各细分赛道竞争仍然激烈，但东鹏成熟数字化体系、深度分销能力将确保费用率相对平稳；同时PET在去年四季度锁价、今年未享受到今年下跌红利，当前PET已锁部分明年、我们预计明年逐步兑现成本红利。

　　亚洲电力互联订单陆续启动，一线海缆企业获业绩弹性：我们预计此次亚洲海洋能源互联项目为菲律宾岛屿互联项目，使用500kV高压交流海缆，我们保守按照45%毛利率、30%净利率计算，我们预计至少可贡献5亿+利润。此外，东南亚国家之间电力互联需求逐步起量：25年印尼与新加坡正式签署谅解备忘录，计划在印尼廖内群岛省共同开发太阳能制造供应链，并通过海底电缆实现输电；我们预计“十五五”期间一线海缆企业将获得更强的业绩弹性。